PPP作为目前中央解决地方政府存量债务问题力推的一种模式，财政部、发改委及部分地方政府均下发了相关文件。实际上，PPP模式并非新鲜事物，现在力推也算是重新启用，旧事重提。梳理既往，多有PPP实务案例，这些案例，或成功或失败，对我们参与PPP项目均有借鉴意义。本文拟就已有的典型PPP案例进行梳理，并结合相关研究成果，列举信托常见的PPP参与模式，以资参考。

　　PPP实务案例

　　一、中信滨海新城城市运营项目

　　1、合作时间：2014年

　　2、合作模式：

　　1）汕头濠江区政府设立隧道项目公司（国有企业），赋予该企业征地开发及建设隧道工程的权力；中信地产（51%股份）及其他社会资本（49%股份）合资成立中信滨海新城项目公司（注册资本5亿元），由中信滨海新城项目公司增资并控股隧道项目公司；

　　2）隧道项目公司主导隧道项目相关的100多平方公里规划主导权（报规划局审核），并负责开发基建、物业等相关产业，招商引资，土地出让收入扣除开发成本、政府预提税费后由隧道项目公司中各股东按照股权比例分成。

　　3）隧道项目及相关基建运营期满后向汕头濠江区政府完成移交。

　　评析：中信地产及其他社会资本成立的中信滨海新城项目公司通过增资扩股方式进入项目公司，并承担控股角色，对以隧道为重点的周边相关资源统一调配，发挥中信地产的产业优势，同时通过与其他社会资本合作，可以起到分散风险作用。但该模式对资源调配及运营管控能力要求较高，不适合由体量较小的纯金融机构主导。

　　二、北京地铁四号线项目

　　1、合作时间：2006年

　　2、合作模式：

　　1）北京地铁四号线需投资153亿元，包括107亿元的土建投资和47亿元的机电投资，其中就机电投资部分采取PPP模式。香港地铁股份占比49%，首创股份占比49%，京投集团股份占比2%，共同出资设立项目公司（京港地铁公司），由项目公司负责47亿元的融资及建设、运营。

　　2）香港地铁进行地铁人流测算后与政府在《特许权协议》中约定，若地铁人流连续3年低于预测人流，政府需要补贴相应费用，若人流持续高于预测人流，政府可以享受一定的超额收益。该约定可以使政府有意识地进行引流操作。同时，政府授予香港地铁进行站内商业开发并通过财政补贴（每年6个亿）保证港铁收益。

　　3）地铁四号线运营30年后向北京市政府无偿移交。

　　评析：北京市政府引入香港地铁公司通过PPP模式建设四号线机电部分，主要看中香港地铁技术专业及运营能力，同时将财政负担化整为零，利于扩大财力运用的腾挪空间。香港地铁进行人流测算，以此为基础与政府签署《特许权协议》，保障其投资收益，两方实现了双赢。对未来项目收益的科学测算，并以此为基础和政府约定收益分配及运营补贴，可以增强收益保障，该经验值得社会资本借鉴。

　　三、五矿沈抚新城项目

　　1、合作时间：2014年

　　2、合作模式：

　　1）五矿信托与抚顺沈抚新城管委会、中建一局签署《沈抚新城政府购买服务合作框架协议》，明确合作开展沈抚新城基础设施建设的大体合作框架；

　　2）五矿信托与抚顺沈抚新城管委会、中建一局共同注资成立项目公司（注册资本10亿元）负责辖区河道治理、土地平整、环境绿化等在内的综合型片区建设项目，管委会授予项目公司特许经营权及合理定价权，并在项目运营过程中给予一定补贴，但不对项目公司的债务进行兜底；五矿信托作为投资方，以股权投资方式进入，为项目公司的绝对大股东，在项目建设安排等方面具有决定权；中建一局取得沈抚新城抚顺区域内的安置房建设、电力、供热、道路、桥梁等基础设施建设项目的施工总承包权。

　　3）营运到期向管委会移交或信托存续期间向中建一局进行股权转让。

　　评析：该项目为典型的金融资本主导的PPP模式，由产业资本进行施工建设。但由于项目公司负责的综合型片区建设，涉及各部门的审批和协调流程，实际推动困难重重；在信托层面，收益回报不确定，需要承担较大的资金流动性压力（信托结构应为开放式，存在申购赎回操作）。

　　信托参与模式

　　在PPP模式中，信托具有资金募集优势和嵌入方式的灵活性，但劣势也很明显，即信托自有资金体量有限，信托业务期限一般较短，资金成本较高，具有“短、平、快”的传统业务操作惯性。结合市场案例及相关研究成果，信托可以通过如下方式参与PPP项目。

　　一、向项目公司提供融资

　　融资业务在信托传统业务中占比较大，信托公司已建立了一整套与之相匹配的风险控制体系。项目公司为社会资本单独或与政府合资成立，一般已获得了政府给予的土地使用权、水电气、车辆通行费等专项收费权。信托可通过向项目公司直接融资方式，并要求项目公司就已获取的上述资源进行抵（质）押担保，并在信托层面设计为开放式，允许投资者申购赎回，以弥补信托期限较短的缺陷，与项目公司项目建设的长期性相匹配；或者以短期封闭型信托计划形式介入，还款来源依赖于项目公司获得的政府补贴等现金流。

　　利弊：该参与方式简单易行，但存在融资成本较低，还款来源不足，抵（质）押物处置不易，以及流动性压力问题。

　　二、向社会资本配资

　　1、直接向社会资本配资

　　信托公司募集资金，作为社会资本参与项目公司设立，并与项目公司的其他社会资本约定信托到期通过其他社会资本溢价回购股权方式退出。期间可参与项目公司管理，重在监督，不应享有决策权（存在被认定为投资业务，不支持回购兜底的风险），所得项目公司分红可以冲抵其他社会资本的回购责任。

　　2、通过基金向社会资本配资

　　信托公司募集资金，与其他具有管理经验或协调优势的主体合作，成立投资基金（合伙企业），由投资基金与其他社会资本合作单独或与政府合资成立项目公司。信托期满通过向投资基金其他合伙人溢价转让合伙企业份额，或投资基金向项目公司其他社会主体溢价转让股权，通过获得合伙分红方式退出。

　　利弊：该参与方式本质上也是融资，但比向社会资本直接融资有优势，可以掌握更多项目建设及政府补贴等信息，对承担回购义务的其他社会资本的回购能力形成动态监控，同时可以培养PPP项目操控经验；通过基金向社会资本配资还可以补充管理协调能力不足的缺陷，以及增大杠杆，分散风险（采取分层基金设计）的作用。不足之处在于收益赖于其他社会资本回购，传统融资类业务风险犹存，且收益不高。因部分项目公司与政府在《特许经营权协议》或《项目合作合同》中明确约定不得进行股权变更，采取该种配资方式参与应提前予以注意，避免退出障碍。

　　三、真实投资项目公司

　　真实投资管理项目公司，依靠政府补贴资源、费用及项目自身收益等取得项目公司股权分红。因PPP项目期限一般较长，信托可以通过开放式申购赎回设计与之匹配；同时借助信托受益权转让登记平台实现信托受益权灵活转让，或者通过资产证券化方式提前变现，以解决流动性风险问题。

　　利弊：该参与方式可以培养信托公司项目操控能力，同时通过前期主导与政府谈判，争取较多的可变现资源，获得较高的股权投资分红收益。但不足之处在于需承担PPP项目风险，如政府违约，项目产品定价受制于社会公众等等，以及信托端承受较大的流动性压力。